作为年度重磅产出之一，《观点指数·2026年度商业地产表现报告》立足于行业从增量扩张全面转向存量深耕、价值重构的新周期，持续追踪行业脉动与变革趋势，深入商业地产及其产业链核心环节，全方位呈现商业地产全链生态的现状与未来。

以下为《商业地产企业表现：运营决胜》报告。

2026年，中国消费市场与商业地产行业在政策托底与结构性转型中呈现“弱修复、强分化”的运行特征。

促消费政策延续扩内需基调，推动服务消费与体验型消费成为增长主引擎。1-9月社零总额370001亿元，同比仅增1.1%，其中商品零售额增长1.0%，餐饮收入增长2.4%，餐饮增速仍高于商品零售；文旅、文娱等服务消费韧性凸显，消费结构从“商品主导”转向“体验优先”。

与此同时，商业地产投资端持续承压，1-9月商业营业用房与办公楼开发投资同比分别下降25.9%和21.0%，开发商新增拿地与新开工意愿低迷，行业深度调整尚未见底。

企业层面，收入与资产呈现显著的金字塔式分化。头部企业凭借低成本资金、成熟的运营体系及轻资产输出能力，实现逆势增长。

华润万象生活依托核心城市存量项目调改与新增托管项目落地，商管服务收入稳步增长；龙湖集团2026上半年商业投资航道租金收入同比增长8.7%至59.8亿元，期末出租率升至97.4%，重庆北城天街改造后营业额同比增长50%以上、租金增长20%以上，存量调改对收入的正向拉动清晰可见。

头部商管依托存量改造与受托管理扩大规模；而中小商管企业融资受限、项目区位劣势明显，多数被困于低营收区间，行业马太效应加剧。

资产端，千亿级资产规模的头部企业面临重资产流动性不足、租金回报率偏低的压力，纷纷通过出售物业、申报公募REITs盘活存量，推动商业模式从“持有增值”转向“运营创现”。

规模扩张逻辑彻底重构，新增项目供给放缓倒逼企业转向存量深耕。超七成样本企业布局城市不足10个，跨区域扩张试错成本高企，头部商管凭借改造能力承接第三方存量项目，中小运营商则聚焦细分赛道维持现金流。

租金表现进一步印证资产价值分化，港资及一线核心商圈自持项目凭借品牌溢价与精细化运营维持高租金韧性，下沉市场项目则需严控投入、优先保障出租率。

整体而言，消费端结构性回暖为商业地产提供阶段性支撑，但投资端信心修复滞后，行业正经历从“增量扩张”到“存量提质”、从“规模导向”到“运营决胜”的深层变革。

消费市场弱修复、强结构，商业地产投资端持续承压

政策层面，2026年促消费政策延续扩内需总基调，重在推动零售业创新升级、深化消费场景融合，兼顾存量商业资产盘活与县域、社区消费市场提质扩容。

年内，商务部等九部门印发《关于加快零售业创新发展的意见》，持续落地消费新业态新模式新场景试点，纵深推进一刻钟便民生活圈扩围升级，配套开展全国便民生活服务月等系列促消费活动，从供给端优化商业业态布局，为消费市场平稳运行、存量商业资源盘活提供政策支撑。

在扩大服务消费、商品以旧换新等一揽子政策协同带动下，2026年消费市场呈现弱修复、强结构的运行特征，整体恢复节奏温和，内生修复韧性有所显现，但恢复力度弱于上年。

社会消费品零售总额增速维持低位运行，1-9月社会消费品零售总额累计达到370001亿元，同比增长1.1%，居民消费信心修复尚需时间，结构性分化特征突出。

分类别来看，2026年1-9月，全国餐饮收入41969亿元，同比增长2.4%；同期商品零售额328032亿元，同比增长1.0%。与2025年行情不同，今年餐饮收入增速反超商品零售，服务类线下体验消费恢复得更好。

观点指数认为，这一变化源于消费结构的切换。一方面，家电、汽车大宗耐用品前期以旧换新政策拉动效应边际递减，大件商品更新需求有所回落；另一方面，居民消费偏好进一步向体验型、社交型消费倾斜，外出聚餐、市井餐饮、特色街区消费热度持续走高。餐饮主体也持续迭代产品、拓展市集、夜间外摆等多元经营模式，线下客流回暖持续带动餐饮营收修复。

而商品零售端，企业虽然持续开展大促活动，推动绿色智能商品供给升级，但受居民对大宗消费品购买意愿偏弱影响，整体增速有所承压。

值得一提的是，服务消费增长势头较好，业态融合持续释放增长动能。2026上半年服务零售额同比增长5.3%，增速显著高于商品零售额，文旅、文娱、信息服务成为服务消费的核心拉动力量。

越秀商管依托广交会“展城联动”，旗下广州零售商场在广交会期间销售额同比增长25%、客流增长17%，文商旅融合成为其区别于纯购物中心运营的收入增量来源；中粮大悦城以原创营销IP持续激活年轻客群，2026年“五一”假期“大悦嗨新节”联动30座项目实现销售额5.7亿元、客流增长超18%，在青年消费赛道维持了租金与客流之间的正向循环。

在体验型消费与文化零售的结合上，新世界中国旗下K11产品线提供了另一种样本。2026年“五一”黄金周期间，深圳K11 ECOAST举办第二届海滨文化节并引入国际戏剧演出，录得日均人流接近15万、创年内新高；广州汉溪K11在亲子、艺术及文化系列活动带动下，五一期间人流按月上升30%、整体销售额按月增幅63%。

与此同时，文旅消费依旧是拉动整体消费的重要支柱，但增速较2025年有所回落，市场由高速扩张转向提质发展。

根据文化和旅游部发布的数据，2026上半年，国内居民出游34.63亿人次，同比增长5.4%；国内居民出游花费3.21万亿元，同比增长2.0%，出游人次增长快于消费花费，体现出旅游消费更趋理性、平价化的特征。

从重点节假日窗口观察，10月1日至6日，商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额同比分别增长2.5%、4.7%。

另据上海市商务委数据，国庆假期（9月30日至10月6日），全市线上线下消费金额762.4亿元，同比增长9.9%。其中，线下消费金额400.4亿元，同比增长15.1%；线上消费金额362亿元，同比增长4.7%。

反观开发投资端，2026年商业地产开发投资依旧承压，虽然部分存量运营指标边际改善，但新增开发投资低迷的格局并未扭转，市场仍处在深度调整阶段。

2026年1-9月，商业营业用房开发投资累计值为3509亿元，同比下降25.9%，降幅较1-8月进一步扩大，整体仍处于深度负增长区间，尚未看到降幅持续收窄的明确信号。

在商业租金修复乏力、空置率仍处高位的大背景下，项目投资回报率预期偏弱，开发商对于新建商业项目保持高度审慎，新增拿地、新开工意愿不足，存量盘活、改造更新成为行业的主流选择。

办公楼开发投资同样延续下行态势，1-9月办公楼开发投资累计值为2001亿元，同比下降21.0%，较1-8月降幅略有收窄，但累计同比仍持续为负，下行压力并未缓解。

宏观环境下企业扩张意愿偏弱，降本增效成为企业的经营常态，不少企业持续优化办公空间，缩减租赁面积、推行混合办公模式，市场新增办公需求不足，直接压制了房企新建办公楼的投资动力。

在投资端承压、存量改造成为主流选择的背景下，轻资产与管理输出成为头部商管对冲重资产波动的重要抓手。

凯德集团在6个城市管理10个第三方项目，华夏凯德商业不动产REIT以综合体资产包参与试点，管理输出正在成为其收入结构中区别于重资产租金的新支点。

招商商管近三年年均业务增速也超30%，在管商业项目超80个，轻资产合作项目已超30个。其规模与收入同步扩张，在央国企商管中较为突出。

在重资产流动性偏紧的环境下，光大安石则展示了不动产基金平台在“资管+运营+REITs”链条上的闭环能力。自有商业品牌“大融城”运营表现保持稳健，其中两处物业已作为底层资产进入光大保德信光大安石商业REIT的申报与战略配售环节。

整体来看，促消费政策的结构性效果持续显现，服务消费、体验类消费韧性突出，但大宗商品消费拉动减弱，居民消费信心完整修复尚需时日。

而商业地产投资端受租金回报、企业扩张意愿制约，市场信心修复更为滞后，投资端企稳回暖仍需要更长的周期。

收入修复呈结构性分化，营收金字塔与资产集中度错位

观点指数就“商业地产企业表现”研究成果的样本企业进行观察，从中发现，在收入区间分布上，10亿元以下的企业占比最大，为46%；其次是10-30亿元收入的企业，约占39%；再则是30亿元以上收入的企业，占比接近15%。

分企业来看，少数头部主体信用稳健、现金流透明，可获得低成本资金，持续做资产调改、轻资产输出，支撑营收站上高位。

绝大多数中小商业地产企业融资渠道窄、融资成本高，新增投资受限，存量项目债务压力持续，无力拿新项目扩大收入盘子。

不少企业甚至选择出售资产、收缩项目，营收长期停滞甚至下滑，被困在低营收区间。

与此同时，轻资产模式降低了企业扩张的资本投入门槛，催生大量区域性中小运营公司，推高10亿以下企业占比。

不过事实上，轻资产输出高度依赖品牌、租户资源、运营口碑，优质业主方，连锁品牌租户更愿意选择极少数成熟头部企业进行合作；中小轻资产运营商只能承接位置一般、难度高的项目，收入增长空间受限。

随着商业地产全面进入存量时代，全国新增商业项目供给也有所放缓。以零售商业为例，据观点指数不完全统计，1-9月全国范围内开业的零售商业项目超230个（面积≥2万㎡），总商业体量超1420万㎡。

这意味着，过去依靠新项目开业拉动营收增长的逻辑失效，企业营收增长只能更多转向存量调改，而租金提升的难度也显著加大。

消费和资本避险逻辑延续，资源持续向极少数头部企业集中，中小主体数量虽然多，但跨区间向上突围的难度很大。

这类群体内部或会出现分化：一部分深耕细分赛道的企业会实现稳定经营；竞争力弱、债务压力大的主体持续出清，资产被并购整合。

不过无论是头部还是中小商业地产企业，单纯依靠新增项目拉动营收的路径都将收窄。头部企业当前依靠存量物业改造、多元增值服务（广告、场地、会员、数字化服务）提升单个项目的收入；中小企业则放弃全国化扩张思路，聚焦社区商业、街区商业等细分赛道，依靠精细化运营维持现金流，不再冲刺规模。

从收入韧性来看，恒隆地产内地商场租金收入上半年同比增长6%，出租率升至89%，杭州恒隆广场开业短期内即贡献租金收入3700万元，高端自持模式在弱修复环境中仍维持了收入韧性；印力集团管理规模近1500万㎡，轻资产累计拓展至25个，中金印力消费REIT底层资产出租率保持高位，运营管理与资本循环对收入稳定性的支撑作用持续显现。

为进一步剖析企业经营基本面，观点指数剔除样本池中规模较小且非典型的个体，选取了17家代表性企业。这些企业均有着丰富的商业资产类别，此外还包含内资与港资两种不同的发展模式。

2026上半年收入变化上， 17家样本商业地产企业中，约76%的企业录得收入同比上升，24%的企业收入录得收入下滑。

从上述数据来看，呈现整体回暖、少数企业承压的格局。超七成企业实现收入同比上行，反映商业地产行业经营基本面迎来阶段性修复；不到三成企业收入同比下滑，说明行业内部结构性分化依旧存在。

2026年消费市场持续回暖，一线及强二线城市商业项目的租赁意愿有所修复，续租率、租金收缴率改善。

华润万象生活2026上半年就依托核心城市存量项目调改优化，叠加新增托管项目落地，商管服务收入稳步增长，是收入上行企业的典型代表。

少数收入下滑的企业，一是项目大量布局三四线城市，当地消费复苏节奏偏慢，商户承租能力偏弱，空置率、租金减免压力仍存。

二是企业主动出售自持投资物业以优化负债结构，资产剥离后对应的租金收入不再计入报表；即便保留运营权，仅能收取费率较低的管理费，造成报表收入同比回落。

三是部分老旧存量项目改造仍处在培育期，短期投入大、产出尚未释放，阶段性压制收入表现。

虽然收入整体延续修复态势，但增长的结构性特征不变，预计在收入分化格局持续之下，头部企业增长的确定性更强。

投资物业资产值方面，在样本商业地产企业中，资产值在200亿元以下的企业占比56%，200-500亿元的企业占比20%，500-1000亿元的占比约7%，1000亿元以上的企业占比为17%。

对比前面营收分布的金字塔结构，资产端的头部集中度显著高于营收端。不少头部企业手握千亿级投资物业资产，但营收规模并没有同步站上50亿元以上区间，反映存量资产规模大，但资产租金收益、周转效率存在压力。

国内头部商业地产企业大多在行业上行周期大量持有购物中心、写字楼、酒店等投资物业，多年沉淀形成千亿资产盘子。这类企业资产账面规模大，但资产以重自持为主，资产流动性偏弱，部分项目租金回报率偏低。

资产值较小的企业，大多只持有或受托管理区域内少量商业项目。这类企业项目数量少、单盘体量有限，叠加近年融资收紧，很难新增大额自持物业，资产规模长期难以突破200亿门槛。

需要注意到，虽同样是投资物业资产但资产估值之间的差异巨大。过去市场看重投资物业账面总资产，但如今更加关注租金现金流、资本化率、资产流动性。

高资产账面值不再代表企业的经营实力，持有大量低效资产的千亿主体同样面临压力；而部分小体量企业虽然资产较少，但项目区位优质、现金流稳定，具备持续生存能力。

2026年以来，存量资产交易持续活跃。千亿资产档民营商业地产企业是主要出让方，出售自持商业物业，回笼资金、压降有息负债，加速轻资产转型。

典型如万达商管，持续出让多个万达广场项目，由太盟投资等机构组成的投资平台接盘，完成股权交割，资产所有权转移，但商管运营体系持续输出；富力等企业同样持续处置广州天汇IGC这类成熟商业综合体，通过资产出售优化债务结构。

存量资产盘活层面，期内多家代表性企业推进商业不动产公募REITs申报。招商、保利、新城、星河等企业将优质商业资产作为底层资产申报REITs。

商业REITs常态化落地，为头部企业盘活优质自持资产开辟市场化路径：将现金流稳定的成熟资产剥离上市，一次性回笼资金，企业继续作为运营管理人收取管理费，实现资产出表、运营留存。

这也成为目前商业地产企业优化资产负债结构、降低重资产依赖的核心工具，并推动行业商业模式从“持有资产增值”转向“运营创造持续现金流”。

规模扩张依托存量与轻资产，城市布局转向择优深耕

规模方面，135家商业地产样本企业中，在管面积在200万㎡以下的企业达到75个，其次是200-500万㎡元的企业43家；再则是500-1000万㎡的企业8家，1000万㎡以上收入的企业则有9家。

大量中小商管公司，只在单一城市或省内运营少数商业项目，在管面积卡在200万㎡以内，构成样本底座。

500 万㎡是商业运营企业的规模分水岭，想要突破这个门槛，需要全国化的招商网络、成熟的商管体系、稳定的人才团队以及品牌影响力，能满足的企业数量较少。

需要关注到，2026年绝大多数中小商业运营企业不再坚持跨区域扩张战略，转向深耕本地市场。这类企业不需要庞大的在管面积，依靠少量项目维持稳定现金流，因此规模长期停留在200万㎡以下。

1000万方头部企业，当前的规模扩张不靠自建自持，而是品牌输出、受托管理存量物业，不需要大额资本投入。

典型如华润万象生活，其依托成熟的商管体系持续承接第三方存量项目，自持资产规模保持平稳，但受托管理项目持续增加，在管面积稳居千万方梯队。

龙湖集团2026年也持续收购、接管多地老旧商场及停滞商业项目，通过资产调改、品牌重新组合盘活存量物业，以此扩充在管面积。

在头部商管依托存量改造与轻资产输出拉开差距的过程中，一批企业细分能力持续积累，构成各自的扩张支点。

轻资产上，旭辉商业2026年初连续中标南通两个项目，以“定制化”商业管理能力在长三角轻资产赛道形成差异化站位；碧桂园文商旅聚焦存量资产盘活与商业运营管理，佛山桂城万达广场接手改造为“桂城·凤凰荟”，定位新生代家庭欢聚引力场，存量盘活与轻资产接管的路径逐渐清晰。

豫园商置则从另一条路径上验证了“文化场景+商管输出”的可行性。2026上半年，豫园商置商业物业板块实现营业收入11.53亿元，毛利率48.64%、同比提升2.16个百分点；大豫园一期GMV达22.5亿元，入园客流1919万，出租率保持98%的高位。

预计在当前的市场背景下，存量改造资产将成为在管面积新增的主要来源。而头部商管凭借改造盘活能力，更容易拿到这类存量托管项目，进一步拉开和中小运营商的差距，马太效应持续放大。

项目分布上，89家商业地产样本企业中，布局城市在10个以下的达到50家，在10-30个的企业有26家，布局城市在30个以上的有13家。

这与企业资金、人才、品牌资源有限，跨城拓展试错成本高有关，盲目向外扩张容易出现招商不及预期、空置率走高的问题。因此大部分企业选择守住本地市场，聚焦少数城市进行深耕，控制项目数量与运营半径，规避跨区域经营风险。

与此同时，大部分企业也不再向低能级城市盲目下沉，布局策略从“广撒网”转为择优落位。

宝龙商业等早年进行全国布局，后续受区域消费疲软、招商承压、客流兑现不及预期等因素影响，主动终止部分效益不佳的外地托管合同，业务聚焦于长三角等核心城市圈。

在择优深耕的同时，细分能力成为企业跑赢周期的关键。保利商旅从上海保利时光里的非标商业探索起步，向广州鱼珠时光、广州香雪时光POD公园式商业延伸，以“时光”产品线构建非标商业的轻资产辨识度；融创商业将文旅基因注入轻资产输出，以商业、冰雪、乐园等多业态运营经验承接第三方文商旅项目，在传统购物中心轻资产之外开辟了差异化的创新能力赛道。

一元股份以“商管+酒管+建管”三航道协同拓展，南通CBD大有境、盐城大有境等项目在区域市场形成了可复用的品牌记忆，使“专业化+定制化”的轻资产策略在县域及强三线市场具备辨识度与议价基础。

单位面积租金是衡量商业资产质量的核心标尺，与项目城市能级、商圈位置、资产持有模式强相关。

从17家代表性企业的具体表现来看，以自持物业为主的企业优势依然明显，而租金水平较高的企业中，港资企业占比大于内资企业。

港资头部企业租金大幅领先，核心原因在于资产集中在一线城市核心商圈，以高端商业物业为主，品牌溢价能力强，租金韧性突出。

这类企业普遍坚持长期持有策略，重仓北上核心商圈稀缺地块，资产组合覆盖高端购物中心、甲级写字楼、高端酒店；依托数十年积累的国际品牌资源、精细化运营体系，维持租金溢价。

在这一港资高租金韧性阵营中，太古地产与嘉里建设2026上半年的表现进一步印证了核心资产与运营能力叠加的溢价逻辑。

太古地产内地零售物业租金收入同比增加14%至29.98亿港元，旗下内地6家商场商户销售额全部增长，其中4家录得双位数涨幅，改造升级对销售额的拉动效应明确。

嘉里建设2026上半年中国内地物业租赁收入20.45亿港元，同比上升4.6%—5%；内地零售物业出租率稳定在91%，得益于良好区位与持续租户优化，商场租户销售额及客流量均录得按年增长。

租金处于行业中等偏上区间的企业，项目多分布在一线、强二线核心城区；部分项目下沉、三四线项目占比更高的企业，租金水平表现相对较弱，但胜在稳定性较强。

从租金韧性与运营效率来看，中海地产旗下环宇城产品线在租金效率上形成局部优势，以“环宇嗨享节”联动全国14城30余座购物中心，精准客群运营替代泛化引流，为中等租金区间的自持资产提供可复用的效率样本。

整体来看，未来资产价值将进一步向一线核心商圈自持优质资产集中，强二线城市多元商业物业需要持续优化业态，稳住租金水平，下沉市场商业项目需要严控资本投入，优先保障出租率与现金流安全。

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